中低档酒下滑致Q3收入低于预期,所得税率上升拖累利润:公司17Q1-3实现收入17.29亿元,同比增长4.44%,实现归母净利润1.17亿元,同比增长40.45%。其中17Q3实现收入6.22亿元,同比增长1.56%,实现归母净利润0.69亿元,同比增长18.50%。单三季度收入低于预期主要是由于中低档酒收入大幅下滑,利润增长放缓主要系所得税率同比增加3.02pct至4.32%。
   
产品结构加速升级,高档酒均价走高:17Q1-3公司高档酒实现收入6.4亿元,同比增长104.7%。其中单三季度高档酒收入为2.85亿元,同比大幅增长230.5%,但受中档酒/低档酒收入大幅下滑拖累(-24.1%/-76.2%),公司17Q3收入与16Q3基本持平。从收入占比来看,高档酒/中档酒/低档酒前三季度收入占比分别为43%/24%/34%,单三季度高档酒收入占比高达73%,同比/环比分别大幅提升45/42pct。17Q3高档酒422元/升的平均出厂价高于17Q1的347元/升和17Q2的209元/升。公司产品结构升级加速,高档酒占比提升及高档酒平均出厂价上升带动17Q1-3毛利率同比上升4.33pct至61.54%。
   
费用仍有下降空间,利润弹性有望释放:17Q1-3销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别+1.73/+0.46/-0.63pct,主要系17H1公司加大广告投入和促销费用(同比增加0.6亿元)所致。单三季度销售费用率同比下降6.22pct,全年费用率仍存在下降空间。受益于产品结构升级及费用率控制,利润弹性有望逐步释放。静待并购落地,巩固省内龙头地位:17Q1-3公司在省内/省外/线上分别实现收入13.04/1.87/0.07亿元,同比+16%/-14%/-55%,省内市场增长良好。老白干酒拟以13.99亿元收购丰联酒业旗下四家酒企,有望通过外延并购加强对冀北薄弱市场的布局,实现区域互补,加固公司在河北省的龙头地位。公司已于2017年10月12日收到商务部反垄断局出具的《不实施进一步审查通知》,并购项目再进一步。
   
盈利预测:预计2017-2019年EPS为0.38、0.70、1.08元,对应PE为60倍、32倍、21倍,维持“买入”评级。风险提示:并购进展不达预期;行业竞争加剧风险。